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　　行业近况

　　截至2022 年2 月18 日，SHFE/LME锡价较2020 年3 月低点分别上涨217%/233%，是新冠疫情以来基本金属中涨幅最大的明星品种。我们的测算表明，2021-2023 年，全球锡供需有望延续紧短缺格局，锡价中枢有望维持高位。一是全球锡精矿供应偏紧，精锡现货供应紧张短期难以缓解；二是全球交易所库存可用天数仅5 天，居历史较低水平；三是光伏和半导体等行业高景气延续，焊料需求快速增长；四是春季需求旺季即将来临，国内信贷条件宽松，稳增长政策逐步发力，对锡广谱需求带来较强支撑。

　　评论

　　我们预计，2021-2023 年供应延续偏紧格局，全球锡矿产量CAGR约3.5%，精锡产量CAGR约3.7%。第一，锡资源储采比低，稀缺程度日益加剧。据USGS，2021 年全球锡资源储量为490 万吨，锡储采比不足17 年，主要锡矿生产国储采比远低于全球平均水平。第二，锡矿和精锡供应集中度较高，前五大生产国产量全球占比分别高达78%和84%，且主要供应国增产有限。一是缅甸营商环境压制锡矿供应，下行趋势难以逆转；二是印尼是全球锡供应的重要扰动因素，长期看供应仍呈下降趋势；三是中国锡精矿供给仍相对紧张，国内冶炼厂增产意愿不足；四是澳大利亚及刚果具备一定锡矿供应前景，但开发放量仍需时间；五是中美洲及南美地区供应相对稳定。第三，我们预计2021-2023 年再生锡将成为精锡供应的重要补充，再生锡供应占比稳定在22%。

　　我们预计，2021-2023 年受益于光伏及半导体行业快速发展，锡需求CAGR约3.8%。一是锡具有导电性好、熔点低、绿色无毒的优良特性，在终端产品中单位用量较小，且难以被替代，终端产品成本对锡价敏感度较低。二是光伏、汽车电子、智能设备等产业维持景气格局，将成为拉动锡焊料需求增长的主要力量。据我们测算，2021-2023 年锡焊需求CAGR为5.2%。其中，光伏锡需求CAGR有望达31.5%，总需求占比将由4%升至6%；汽车电子锡需求CAGR为4.5%，总需求占比将由8%升至9%；智能设备锡需求CAGR为2.7%，总需求占比维持在19%。此外，镀锡板、锡化工、铅酸蓄电池、合金等领域锡需求均保持增长态势，CAGR约2-3%。

　　我们预计，2021-2023 年全球精锡供需延续短缺格局，锡价中枢有望维持高位，相关权益资产高盈利水平持续性强，重估动能强劲。截至2022 年2 月20日，锡交易所库存处于近5 年低位，可用天数仅为5 天，隐性库存皆处较低水平。据我们测算，2021-2023 年供需缺口分别为-1.92、-1.89、-1.98 万吨，分别占当年需求比重分别为5%、5%、5%。

　　估值与建议

　　建议关注锡业股份(未覆盖)、ST南化(未覆盖)。

　　风险

　　1)锡供应超预期；2)下游需求增长不及预期；3)美联储加息超预期。

（文章来源：中国国际金融）

文章来源：中国国际金融

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